Uma análise da NYDIG indica que a recente expansão da emissão de STRC pela Strategy vem se consolidando como uma potencial fonte de demanda incremental por Bitcoin. Ainda assim, a estrutura desses instrumentos permanece pouco compreendida por parte do mercado.

No relatório publicado em 20 de março, a empresa argumenta que produtos como STRC e SATA, da gestora Strive, não se enquadram como crédito corporativo tradicional. Em vez disso, funcionam como passivos gerenciados com base em Bitcoin, cuja viabilidade depende do acesso contínuo ao mercado de capitais e da confiança dos investidores.

Estrutura baseada em Bitcoin altera financiamento

A NYDIG aponta que as compras mais recentes de Bitcoin pela Strategy foram financiadas principalmente via ações preferenciais, e não por instrumentos tradicionais. Na semana analisada, a empresa teria emitido cerca de US$ 1,2 bilhão em STRC, elevando o total em circulação para mais de US$ 5 bilhões.

Além disso, ao somar aproximadamente US$ 5 bilhões em outras ações preferenciais, esse segmento já ultrapassa US$ 10 bilhões. Como resultado, supera a dívida conversível na estrutura de capital da companhia, sinalizando uma mudança relevante na forma de financiamento.

Segundo a análise, esses ativos ocupam uma posição intermediária entre dívida e ações ordinárias. Eles não possuem garantias, oferecem dividendos variáveis e dependem de decisões da gestão. Ademais, apresentam direitos limitados de governança, o que aumenta sua complexidade de avaliação.

Outro ponto central é a tentativa de manter esses papéis próximos ao valor nominal, geralmente em torno de US$ 100. Para isso, emissores utilizam ajustes nos dividendos, sinalizações ao mercado e revisões de retorno, com o objetivo de sustentar a atratividade.

Modelo depende do mercado, não do caixa

Diferentemente de estruturas tradicionais, o modelo não se apoia no fluxo de caixa operacional. Em vez disso, funciona como um mecanismo de captação contínua no mercado de capitais. Nesse contexto, as ações preferenciais tornam-se o principal instrumento de financiamento.

Por consequência, métricas clássicas, como cobertura de juros pelo EBIT, tendem a ser menos eficazes para avaliar sustentabilidade. Ainda assim, parte dos investidores segue utilizando esses parâmetros, o que pode gerar leituras distorcidas.

A NYDIG também contesta a ideia de que quedas no preço do Bitcoin levariam automaticamente à liquidação da estrutura. Isso porque a dívida da Strategy é majoritariamente sem garantia e possui poucos gatilhos financeiros. Assim, eventos de inadimplência tenderiam a ocorrer apenas em cenários extremos.

Esse comportamento, em certa medida, também se estende às ações preferenciais. No entanto, investidores dessa classe enfrentam maior exposição a decisões da gestão e ao risco de subordinação.

Flywheel sustenta a estratégia de acumulação

No centro da análise está o chamado “flywheel” do Bitcoin. Esse mecanismo cria um ciclo em que o acesso a capital financia novas compras do ativo. Como resultado, o balanço se fortalece, o que tende a sustentar a confiança dos investidores.

Quando instrumentos como STRC e SATA são negociados próximos ao valor nominal, as empresas conseguem captar recursos com maior eficiência. Em seguida, utilizam esse capital para adquirir mais Bitcoin, reforçando a estrutura financeira.

Ao mesmo tempo, caso as ações ordinárias sejam negociadas acima do valor patrimonial líquido, novas emissões se tornam mais vantajosas. Isso pode aumentar a quantidade de Bitcoin por ação e fortalecer o ciclo reflexivo.

No entanto, o modelo depende de condições específicas, como mercado de capitais aberto, estabilidade dos preços das ações preferenciais e valorização das ações ordinárias. Caso esses fatores mudem, a eficiência tende a diminuir.

Riscos e comportamento do mercado

Em um cenário adverso, com queda do Bitcoin ou perda de confiança, a captação pode se tornar mais difícil. Nesse caso, os papéis podem ser negociados abaixo do valor nominal, reduzindo sua atratividade.

Como consequência, os ajustes tendem a recair sobre as ações preferenciais, incluindo possíveis alterações nos dividendos ou maior subordinação. Ainda assim, a estrutura não colapsa automaticamente, o que a diferencia de modelos tradicionais.

A NYDIG também compara o STRC a uma posição vendida em opções de venda. Nessa leitura, investidores recebem rendimento em troca da exposição ao risco de queda do Bitcoin, embora sem preço de exercício ou vencimento definidos.

No momento da publicação, o Bitcoin era negociado a US$ 70.885.

Fonte: TradingView

Em suma, a análise sugere que a expansão do STRC está diretamente ligada à capacidade da Strategy de acessar capital e sustentar a confiança do mercado, mantendo o Bitcoin como eixo central da estratégia.