A Strategy, antiga MicroStrategy Incorporated, ganhou tempo em sua estrutura de capital. No entanto, o mercado ainda vê riscos relevantes em sua aposta concentrada em Bitcoin. A empresa liderada por Michael Saylor anunciou um novo modelo de gestão depois que a STRC, sua principal ação preferencial, caiu para US$ 71,25 em 26 de junho, bem abaixo do valor de referência de US$ 100.

Com isso, investidores voltaram a questionar se a companhia conseguiria sustentar uma conta crescente de dividendos. A dúvida envolve três pontos: evitar vendas de Bitcoin, limitar emissões de ações ordinárias e preservar a confiança nos papéis usados para financiar a acumulação do ativo. Ainda assim, a resposta da empresa trouxe alívio no curto prazo.

A Strategy elevou o dividendo anual da STRC de 11,5% para 12%. Além disso, adotou uma política de reserva em dólares aprovada pelo conselho. A companhia também autorizou recompras de até US$ 1 bilhão em ações preferenciais, aprovou mais US$ 1 bilhão em recompras de ações ordinárias e criou um programa de monetização de Bitcoin que permite vender parte de suas reservas de BTC.

Como resultado, as ações MSTR subiram 18% na semana e voltaram para perto de US$ 100. Ao mesmo tempo, a STRC avançou 17% e alcançou cerca de US$ 87. Porém, a reação também mostrou que a Strategy entrou em uma fase mais complexa. Agora, a empresa precisa defender os dois lados do balanço.

Strategy ganha fôlego, mas mantém pressão estrutural

Analistas veem alívio temporário na estrutura de capital

Analistas avaliaram que o pacote foi bem desenhado, mas não resolveu o problema estrutural. Em nota enviada a investidores em 3 de julho, Alex Thorn, diretor de pesquisa da Galaxy Digital, afirmou que a reformulação deu mais margem de manobra à Strategy. Segundo ele, isso ocorreu em um período de fraqueza no preço do Bitcoin e de estresse nas ações preferenciais. A avaliação apareceu em comentário no X.

A nova estrutura oferece mais instrumentos para sustentar o capital antes que o mercado passe a precificar vendas forçadas de Bitcoin ou uma diluição maior das ações ordinárias.

Mesmo assim, Thorn destacou que a companhia continua exposta às mesmas pressões centrais. A Strategy carrega uma base relevante de ações preferenciais, obrigações recorrentes com dividendos e cerca de US$ 6,7 bilhões em dívida conversível com vencimento em 2027 e 2028.

Na prática, o modelo depende de três condições ao mesmo tempo. Em primeiro lugar, o Bitcoin precisa preservar valor suficiente para sustentar o balanço. Em segundo lugar, a MSTR precisa manter acesso a financiamento. Em terceiro lugar, investidores em preferenciais precisam acreditar que a empresa seguirá capaz de pagar dividendos. Se um desses pilares falhar, a pressão pode se espalhar rapidamente.

Além disso, Jeff Dorman, diretor de investimentos da Arca, fez leitura semelhante em comentário no X. Para ele, a reformulação funciona como solução temporária e pode adiar esse debate por um ou dois anos. Contudo, a pressão pode retornar se o Bitcoin não subir de forma expressiva.

Próximo ciclo pode exigir demanda mais ampla

Bitwise vê menor peso da Strategy como compradora marginal

Ao mesmo tempo em que ganhou fôlego, a Strategy pode perder relevância como grande compradora marginal de Bitcoin no próximo ciclo. Matt Hougan, diretor de investimentos da Bitwise, escreveu que não espera ver a empresa como grande vendedora de Bitcoin, mesmo após a criação do programa que permite monetizar parte de suas reservas.

Não acredito que a Strategy será uma grande vendedora. Não existe um mecanismo que force a empresa a vender mais do que alguns bilhões de dólares em Bitcoin por ano. E, se o preço do Bitcoin disparar, acho provável que ela volte a ser compradora líquida.

Ainda assim, Hougan avalia que a Strategy tende a ser uma força menos importante do que foi no ciclo anterior. Segundo ele, a liquidação da STRC expôs os limites de um modelo baseado em levantar capital repetidamente para ampliar a posição em Bitcoin. Além disso, ele comparou essa tensão ao fim do prêmio do Grayscale Bitcoin Trust, que também canalizou recursos em uma fase forte de mercado e depois virou fonte de pressão quando a confiança enfraqueceu.

Para Hougan, o problema central surgiu porque recursos em busca de rendimento elevado e baixa volatilidade migraram para um ativo que não oferece nenhuma dessas características. Dessa forma, esse capital pode precisar sair para que o mercado encontre uma base mais sólida.

Com isso, a próxima onda de demanda por Bitcoin pode vir de uma base institucional mais ampla. Hougan citou bancos, gestoras de recursos, fundos de pensão, endowments, fundos soberanos e assessores financeiros. Segundo ele, esse processo já começou. Em seu texto, ele também citou exemplos de avanço institucional.

O Morgan Stanley lançou recentemente ETFs proprietários de Bitcoin, o Wells Fargo está inserindo Bitcoin em carteiras modelo e assim por diante. No ano passado, o Texas se tornou o primeiro estado dos EUA a financiar uma reserva estratégica de Bitcoin. Vários fundos soberanos e bancos soberanos já possuem Bitcoin ou anunciaram programas de estudo.

Empresa busca renda sem abandonar a tese

Debate inclui monetização de Bitcoin e risco de menor convexidade

Se as instituições ampliarem presença no mercado cripto, o próximo teste da Strategy será continuar atraente como veículo alavancado de Bitcoin. Ao mesmo tempo, a empresa terá de usar ferramentas mais defensivas. Afinal, investidores já não observam apenas o valor das reservas em BTC. Eles também acompanham a capacidade de honrar dividendos, administrar a dívida conversível, preservar acesso ao mercado e usar sua pilha de Bitcoin sem reduzir o potencial de valorização da MSTR.

Nesse sentido, a Galaxy Digital defendeu que a companhia deveria considerar formas de gerar caixa com suas reservas sem depender fortemente da venda de Bitcoin no mercado à vista. Entre as alternativas citadas estão o empréstimo de uma pequena parcela segregada de BTC sob termos conservadores e o uso de estratégias com opções para capturar volatilidade, preservando a maior parte da assimetria positiva do ativo.

Essas soluções poderiam criar um caminho intermediário entre a diluição por ações ordinárias e a venda direta de Bitcoin. Por conseguinte, um programa modesto de renda poderia ajudar no financiamento de obrigações recorrentes. Também poderia sustentar a confiança nas ações preferenciais e reduzir o risco de uma crise mais ampla na estrutura de capital.

Por outro lado, os custos são claros. Empréstimos de Bitcoin introduzem riscos de contraparte, custódia e prazo. Do mesmo modo, estratégias com opções podem limitar ganhos se forem usadas de forma agressiva. Para investidores de MSTR, o principal atrativo sempre foi a exposição ao Bitcoin combinada ao potencial adicional da engenharia financeira da Strategy.

Esse debate já chegou à própria empresa. Phong Le, CEO da Strategy, afirmou anteriormente que a companhia manteve conversas com bancos sobre a possibilidade de emprestar suas reservas de Bitcoin. No entanto, ele disse que aguardava uma entrada mais firme de grandes instituições financeiras nesse segmento antes de tomar uma decisão.

Agora, com bancos, assessores e investidores ligados a fundos soberanos avançando mais no mercado de criptomoedas, essa espera pode se aproximar do fim. Ainda assim, os números seguem no centro da análise. A STRC caiu a US$ 71,25 no pico do estresse, o dividendo subiu para 12%, as recompras somam até US$ 2 bilhões entre preferenciais e ações ordinárias, e a empresa segue com US$ 6,7 bilhões em dívida conversível com vencimentos em 2027 e 2028.