A base bruta anualizada dos contratos futuros de Bitcoin na CME superou o rendimento dos títulos do Tesouro dos Estados Unidos em 7 de agosto de 2026. O contrato de agosto alcançou 7,89%, ante 4,19% do Treasury de dois anos.

Com isso, o carry bruto ficou 3,70 pontos percentuais acima da referência governamental. A comparação, porém, não considera financiamento, margens, taxas e custos de execução.

Marc Baumann estimou uma base anualizada próxima de 3% para os futuros de Bitcoin. Ele também apontou rendimento de 3,8% para o Treasury de dois anos. Conforme sua análise, o spread ficou abaixo da referência governamental durante 157 dias consecutivos.

Contudo, a curva oficial do Tesouro dos Estados Unidos registrou 4,19% em 7 de agosto. Em 10 de agosto, a taxa chegou a 4,25%.

O dia 7 faz parte da janela proposta de 157 dias. Portanto, essa observação interrompe a sequência quando o cálculo usa dados comparáveis da CME e do BRRNY. Outra bolsa, vencimento ou regra de rolagem pode produzir um resultado diferente. Baumann não divulgou esses parâmetros.

Como funciona o carry nos futuros de Bitcoin

Uma operação de cash-and-carry de Bitcoin combina a compra à vista com a venda de contratos futuros. Assim, o operador tenta capturar o prêmio do futuro enquanto os preços convergem até o vencimento.

A taxa anualizada muda conforme o contrato e o prazo restante. A metodologia BasisWatch da CME usa a média ponderada pelo tempo do preço à vista durante 60 segundos. A janela vai das 15h59 às 16h, no horário do Leste dos Estados Unidos.

Além disso, a ferramenta considera o contrato mensal mais próximo às 16h e segue uma convenção de rolagem. Os cálculos desta análise aplicam a mesma aritmética ao contrato de agosto. Depois, estendem o método aos vencimentos de setembro e dezembro.

Os dois últimos contratos ficam além da visão de vencimento mais próximo usada pelo BasisWatch. Desse modo, a comparação serve como uma extensão do cálculo, não como uma leitura direta da ferramenta.

Os dados combinam o boletim de liquidação da CME com o benchmark nova-iorquino de Bitcoin. A referência à vista marcou US$ 64.880 às 16h.

Nesse cenário, os três contratos superaram o rendimento de 4,19% do Treasury na mesma data. Já o vencimento de dezembro apresentou a menor taxa, de 5,69%.

Custos reduzem o retorno da arbitragem

A taxa do Treasury funciona como referência de custo de oportunidade na mesma data. Entretanto, os contratos mensais possuem prazos distintos. Cada mesa também trabalha com uma taxa própria de financiamento.

Um cálculo investível precisa incluir o financiamento da posição à vista, as margens, as taxas e a execução das duas pontas. Por isso, classificar a estratégia como “sem risco” ignora fatores relevantes.

Um estudo do Banco de Compensações Internacionais mostrou que o carry mensal de Bitcoin na CME superou 20% em alguns momentos de 2021. Ainda assim, o trabalho identificou riscos de financiamento, alavancagem, margem e liquidação.

Esses riscos podem forçar o encerramento da posição antes da convergência. Logo, uma mesa de arbitragem avalia o prêmio restante após os custos de balanço, financiamento e execução.

Dessa forma, um spread líquido pequeno pode direcionar o capital para outros mercados. Isso pode ocorrer mesmo quando instituições compram Bitcoin por razões diferentes da arbitragem.

ETFs e posicionamento institucional

Os ETFs americanos de Bitcoin à vista registraram US$ 853,54 milhões em entradas líquidas na semana encerrada em 7 de agosto. Todas as sessões tiveram fluxos positivos.

No entanto, o total semanal não mostra quanto da exposição à vista acompanhou vendas de futuros. Portanto, os fluxos não comprovam isoladamente uma expansão das operações de cash-and-carry.

A comparação de julho também misturou uma leitura diária com um total mensal. Os ETFs receberam cerca de US$ 172 milhões líquidos no mês, conforme dados da TFTC.

Em contraste, apenas 21 de julho respondeu por aproximadamente US$ 203 milhões. Assim, os US$ 205 milhões citados anteriormente parecem corresponder a um dado diário arredondado.

As categorias da Commodity Futures Trading Commission agrupam posições por tipo de participante. Porém, elas não identificam a proteção à vista ou via ETF associada a uma venda de futuros.

Base baixa não confirma fundo de mercado

O paralelo histórico apresentado por Baumann cobre o período de agosto de 2022 a janeiro de 2023. Durante o colapso da FTX, o Bitcoin chegou a cerca de US$ 15.863 em 9 de novembro de 2022.

Um relatório da Kraken documentou esse nível de preço. A mínima ocorreu dentro da janela analisada, não no encerramento do período, em janeiro.

Consequentemente, a cronologia não permite tratar o fim de outro período de carry baixo como sinal de fundo de ciclo. A comparação histórica exige outros indicadores.

Uma retomada da demanda por cash-and-carry deixaria três sinais observáveis. Primeiro, a base superaria uma referência de financiamento adequada ao prazo, mesmo após os custos.

Em seguida, as entradas líquidas nos ETFs persistiriam enquanto o spread aumentasse. Por último, o interesse em aberto e o posicionamento na CME indicariam maior uso de futuros vendidos.

Esses movimentos seriam compatíveis com mais capital de arbitragem. Ainda assim, os dados agregados dos ETFs e da CFTC não provam que os mesmos investidores mantêm as duas pontas.

O preço do Bitcoin também pode subir por compras direcionais enquanto o carry permanece pouco atrativo. Nesse contexto, a base líquida após os custos oferece o indicador institucional mais útil. A análise deve considerar, em conjunto, os fluxos dos ETFs e o posicionamento na CME.