As recentes medidas regulatórias dos Estados Unidos favorecem a tokenização, mas ainda não abrem completamente a infraestrutura financeira digital para Wall Street. Matt Hougan, diretor de investimentos da Bitwise, avalia que essa transformação depende de uma longa sequência de avanços regulatórios, técnicos e operacionais.

Para o executivo, nenhuma lei isolada resolverá todos os obstáculos. Em vez disso, o setor precisa superar o que ele descreveu como um milhão de pequenos passos, muitos deles ligados a regras pouco atraentes para o público.

Novas regras ampliam o caminho para a tokenização

Em 18 de agosto, a SEC apresentou a proposta Regulation Crypto Assets. A iniciativa estabelece uma estrutura para determinados contratos de investimento relacionados a criptomoedas e prevê isenções de até US$ 75 milhões durante 12 meses.

No dia seguinte, o presidente Donald Trump defendeu a CLARITY Act durante um evento sobre criptomoedas na Casa Branca. Ele também afirmou que Mike Selig, presidente da CFTC, trabalhava para levar a Hyperliquid aos Estados Unidos de forma legal e em conformidade com as regras locais.

Hougan classificou o período como uma boa semana para o setor. Entre os avanços, ele citou a proposta da SEC, os comentários sobre a Hyperliquid e um projeto do Financial Accounting Standards Board, o FASB.

O projeto pode esclarecer quando determinadas stablecoins se qualificam como equivalentes de caixa. Contudo, Hougan acredita que as instituições precisarão acompanhar dezenas de semanas semelhantes antes de adotarem redes descentralizadas como infraestrutura financeira comum.

ETFs de Bitcoin mostram a distância entre aprovação e acesso

Hougan apontou os ETFs de Bitcoin como exemplo desse processo gradual. Em janeiro de 2024, a SEC aprovou a listagem e a negociação de ETPs de Bitcoin à vista, popularmente chamados de ETFs.

A decisão criou disponibilidade legal, mas não garantiu acesso imediato. Na prática, as grandes plataformas de gestão de patrimônio precisaram analisar e aprovar cada produto individualmente.

Em seguida, essas empresas definiram quais clientes e categorias de contas poderiam manter os fundos. As áreas de compliance e produtos também estabeleceram autorizações internas antes de liberar o uso pelos consultores.

Somente depois dessas etapas os ETFs começaram a entrar em carteiras-modelo, que direcionam grande parte dos recursos administrados. Morgan Stanley e Bank of America ampliaram o acesso de seus consultores a produtos relacionados às criptomoedas apenas no último ano.

A BlackRock também incluiu seu ETF de Bitcoin em carteiras-modelo mais de um ano após o lançamento. Hougan calcula que o acesso levou cerca de dois anos e meio para deixar de ser apenas tecnicamente possível e se tornar efetivamente disponível.

Rule 611 dificulta integração entre corretoras e DeFi

Entre os entraves atuais, Hougan destacou a Rule 611. Criada em 2005 sob a Regulation NMS, a regra exige políticas que impeçam negociações abaixo de cotações protegidas exibidas em outros mercados.

A norma surgiu para atender bolsas tradicionais de ações conectadas entre si. Em junho, a SEC propôs sua revogação, enquanto o prazo destinado aos comentários públicos terminou em 17 de agosto.

Na avaliação de Hougan, a Rule 611 dificulta a integração de protocolos como a Uniswap com serviços de corretagem voltados a ações tokenizadas. Uma análise jurídica da proposta apoia parte dessa interpretação, embora adote uma abordagem mais cautelosa.

A Skadden observou que a revogação pode reduzir desafios relacionados à aplicação da regra em ambientes sem a interconexão presente nas bolsas tradicionais.

Nesse contexto, Hougan afirmou que a Uniswap poderia apresentar desempenho expressivo ao competir pelos mercados de ações e títulos tokenizados. Da mesma forma, a Hyperliquid poderia se beneficiar caso recebesse autorização para atuar em mercados regulados de derivativos.

Fragmentação ameaça a qualidade da liquidez

Mesmo com a possível revogação da Rule 611, o mercado ainda enfrenta a fragmentação das ações tokenizadas. Diferentes emissores, redes e plataformas podem criar versões incompatíveis do mesmo papel.

“Uma ação tokenizada na entidade A não é igual a uma ação tokenizada na entidade B. Elas não podem necessariamente ser arbitradas.”

Como resultado, a liquidez de uma única ação pode se dividir entre ambientes que não se comunicam. Em 17 de agosto, a capitalização desse mercado alcançou aproximadamente US$ 2,8 bilhões.

As ações tokenizadas representavam cerca de 15% do mercado mais amplo de ativos do mundo real tokenizados. Essa participação ficou próxima do triplo do nível registrado no começo do ano.

Dados separados mostraram um volume mensal de transferências próximo de US$ 23 bilhões. Ao mesmo tempo, o segmento reunia mais de 1,3 milhão de detentores.

Hougan mantém uma perspectiva positiva, mas considera indispensável criar padrões comuns. Regras harmonizadas de custódia, resgate e acesso ao mercado poderiam tornar os instrumentos fungíveis e facilitar a arbitragem.

Super aplicativos podem integrar diferentes mercados

Os comentários sobre a Hyperliquid reforçam outro argumento de Hougan. O executivo descreve a infraestrutura financeira dos Estados Unidos como um conjunto de redes paralelas para diferentes classes de investimentos.

Hoje, ações, títulos, commodities e derivativos usam sistemas separados e difíceis de conectar. Por outro lado, registros digitais e plataformas semelhantes à Hyperliquid poderiam reunir esses trilhos em super aplicativos financeiros.

A margem cruzada representa uma peça central desse modelo. O compartilhamento de garantias entre ações, títulos, derivativos e criptomoedas permitiria utilizar o capital de uma carteira com maior eficiência.

Paul Atkins, presidente da SEC, também apoiou super aplicativos capazes de oferecer custódia e negociação entre classes de investimentos sob uma licença única. Paralelamente, a iniciativa de harmonização entre SEC e CFTC inclui margem de portfólio e margem cruzada entre suas prioridades.

Se essas mudanças avançarem, corretoras, plataformas DeFi e redes de liquidação poderão compartilhar infraestrutura. No entanto, o funcionamento desse sistema ainda depende de normas sobre custódia, interoperabilidade, garantias e acesso ao mercado.

Stablecoins avançam antes da regulamentação completa

Hougan também mencionou as stablecoins como exemplo de adoção gradual. A GENIUS Act virou lei em julho de 2025, mas suas principais disposições ainda dependem de regras federais de implementação.

Ainda assim, empresas começaram a construir e adquirir infraestrutura antes da conclusão desse processo. A Stripe concluiu a aquisição da Bridge, enquanto a Mastercard fechou a compra da BVNK.

A Circle, por sua vez, ampliou o apoio à Hyperliquid. A empresa colocou 500 mil HYPE em staking para atuar como validadora, mesmo sem uma estrutura regulatória totalmente definida.

O projeto do FASB sobre equivalentes de caixa representa outro avanço incremental. Embora gere menos repercussão pública, a classificação pode influenciar diretamente os balanços patrimoniais das empresas.

Para Hougan, as instituições não esperam necessariamente a conclusão de todas as normas. Elas começam a construir, comprar e integrar serviços quando identificam uma direção regulatória suficientemente estável.

Interoperabilidade determinará o ritmo da adoção

No cenário otimista, a revogação da Rule 611 avançará ao lado da harmonização entre SEC e CFTC. Padrões para ações tokenizadas e regras de implementação das stablecoins também progredirão no próximo ano.

Dessa forma, plataformas DeFi, corretoras e redes de liquidação poderão interoperar de maneira efetiva. A margem cruzada, então, transformaria a tese dos super aplicativos em infraestrutura financeira utilizável por instituições.

O cenário intermediário prevê melhorias graduais, porém desiguais. Nesse caso, as instituições continuarão desenvolvendo produtos, mas a adoção permanecerá lenta e dividida em várias etapas.

Já o cenário negativo combina maior clareza sobre emissão com atrasos nas regras de interoperabilidade, margem e acesso. Versões digitalizadas do mesmo papel continuariam separadas e difíceis de arbitrar.

Assim, o mercado poderia crescer em capitalização e volume sem oferecer liquidez unificada. Para Hougan, Wall Street só alcançará uma integração ampla quando resolver cada uma dessas barreiras regulatórias e operacionais.