O crédito privado ganhou espaço nas seguradoras de vida dos Estados Unidos e ampliou as preocupações com liquidez. Correções contábeis da Delaware Life Insurance Company também mostraram como vínculos empresariais podem dificultar a avaliação dos riscos.

Em sua declaração anual revisada de 2025, a Delaware Life reclassificou cerca de US$ 17 bilhões em investimentos como participações de partes relacionadas. O valor corresponde a aproximadamente 39% dos ativos investidos, ante US$ 1,4 bilhão, ou 3%, na versão anterior.

A Clear Spring Life and Annuity Company corrigiu outros US$ 4,6 bilhões. Assim, as revisões superaram US$ 20 bilhões em empresas ligadas ao financista Mark Walter. Transações com entidades relacionadas são permitidas pelos reguladores estaduais, mas a classificação não determina, isoladamente, a qualidade dos empréstimos.

Vínculos empresariais atraem atenção federal

A discussão passou a receber atenção das autoridades federais. A declaração do segundo trimestre da Delaware Life informa que a companhia e a Clear Spring receberam intimações de um grande júri em fevereiro.

As intimações partiram da Promotoria dos Estados Unidos para o Distrito Sul de Nova York. Paralelamente, a SEC abriu uma apuração sobre investimentos em crédito privado apresentados por uma afiliada. O objetivo é verificar se esses ativos deveriam ter sido classificados como transações com partes relacionadas.

A Delaware Life afirmou que coopera com as autoridades e identificou erros de divulgação durante uma revisão interna. Contudo, as autoridades não acusaram Walter nem as seguradoras de qualquer crime. O caso ganhou relevância porque esse tipo de investimento avança no setor de seguros de vida há anos.

Seguradoras oferecem capital de longo prazo

Seguradoras recebem prêmios no presente e investem para pagar benefícios que podem vencer muitos anos depois. Por isso, empréstimos privados de longo prazo podem combinar com a duração dessas obrigações.

O crédito privado reúne empréstimos negociados fora dos mercados públicos de títulos. Em geral, esses contratos apresentam cláusulas personalizadas, baixa negociação e rendimentos maiores. Em contrapartida, a avaliação dos ativos costuma ser mais difícil.

A National Association of Insurance Commissioners, ou NAIC, considera essa duração útil para o casamento de passivos. Porém, a baixa liquidez cria desafios adicionais para a supervisão.

Ao comprar ou se associar a uma seguradora, uma gestora obtém um fluxo recorrente de prêmios. Também ganha um destino para empréstimos privados, títulos lastreados em ativos e produtos estruturados. Enquanto isso, a seguradora busca rendimento e a gestora recebe taxas.

Participação de empresas de private equity cresce

Dados da NAIC referentes ao fim de 2024 identificaram 137 seguradoras americanas controladas por firmas de private equity. O número era de 90 em 2018 e alcançou 139 em junho de 2025.

Esse grupo detinha US$ 704,3 bilhões em caixa e ativos investidos. O volume representava 7,8% dos cerca de US$ 9 trilhões mantidos pelas seguradoras americanas. As companhias de vida correspondiam a 96% das empresas sob controle de private equity.

Títulos estruturados e lastreados em ativos formavam 31% da carteira de títulos dessas seguradoras. Entre todas as companhias do setor, a proporção era de 13%. No primeiro grupo, o total se aproximava de US$ 133 bilhões.

Uma pesquisa do Federal Reserve mostrou que gestores afiliados a seguradoras de vida mantinham cerca de 35% dos empréstimos sindicalizados. Eles também detinham 40% dos empréstimos ao middle market encaminhados por obrigações de empréstimos colateralizados, conhecidas como CLOs.

Esses gestores supervisionavam ainda 72% dos ativos das contas gerais do setor. Nesse contexto, a revisão da Delaware Life aumenta o peso jurídico e informacional das classificações de afiliação. Uma exposição de US$ 17 bilhões exige maior análise de subscrição, preços, taxas, concentração e avaliações independentes.

Liquidez pode desaparecer antes do vencimento

Títulos públicos são negociados diariamente. Já um empréstimo privado personalizado pode passar meses sem transações. Desse modo, classificações, modelos e dados fornecidos pelos gestores exercem mais influência sobre a solvência informada.

A Bloomberg informou que a Egan-Jones Ratings Company era a única provedora conhecida de classificações para cerca de 16% da carteira de títulos da Delaware Life. Essa carteira somava aproximadamente US$ 32 bilhões. A agência também avaliava ao menos metade dos US$ 6,3 bilhões em títulos da Clear Spring.

Empresas relacionadas pagaram cerca de US$ 8 milhões à Egan-Jones desde 2024. Portanto, existe uma concentração relevante em avaliações que afetam o tratamento do capital regulatório.

A NAIC apontou que 96% dos títulos mantidos por seguradoras controladas por private equity tinham classificações NAIC 1 ou 2. Essas são as duas categorias mais altas e indicam, em sua maioria, grau de investimento. Ainda assim, grau de investimento não equivale a dinheiro disponível.

Um empréstimo privado sênior pode ser quitado integralmente em sete anos, mas alcançar um preço desfavorável durante uma venda urgente. Logo, uma seguradora pode permanecer solvente até o vencimento e enfrentar falta de caixa no pior momento.

Resgates e derivativos aceleram saídas

Os ativos Schedule BA, uma categoria regulatória para investimentos difíceis de classificar, apresentavam taxa de afiliação de 67% nas seguradoras de private equity. No conjunto do setor, a taxa era de 48%. Os empréstimos colateralizados, por sua vez, somavam US$ 19,2 bilhões.

O Fundo Monetário Internacional estimou que o crédito privado representa cerca de um terço dos investimentos das seguradoras norte-americanas. A maior parte recebeu classificação de grau de investimento. Mesmo assim, o valor esperado no vencimento pode divergir bastante do preço de venda imediata.

Normalmente, os passivos de seguros evoluem de forma gradual. Entretanto, resgates de apólices, vencimentos institucionais e exigências de margem em derivativos podem concentrar anos de obrigações em poucos dias.

Uma pesquisa do Banco de Compensações Internacionais indica que as penalidades de resgate nos Estados Unidos começam perto de 10%. Depois, elas recuam cerca de um ponto percentual por ano.

No cenário global, os valores resgatáveis podem equivaler a 30% dos ativos do setor de seguros de vida. Cerca de metade desse volume pode sair em uma semana. Quando os juros de mercado superam o retorno de uma anuidade antiga, clientes podem retirar recursos para reinvestir.

Simulações do estudo indicaram que uma elevação anual sustentada de 25 pontos-base poderia exigir vendas equivalentes a quase 2% dos ativos por ano. Em mercados calmos, o volume parece administrável. Todavia, a pressão aumenta quando várias empresas procuram liquidez ao mesmo tempo.

Derivativos agravam o processo porque as chamadas de margem seguem cronogramas contratuais. No fim de 2024, 28 seguradoras controladas por private equity mantinham quase US$ 26 bilhões em adiantamentos dos Federal Home Loan Banks. O montante representava 16% dos empréstimos concedidos pelos FHLBs às seguradoras.

Eurovita mostrou o efeito combinado dos riscos

O relatório de estabilidade financeira do Federal Reserve, publicado em maio de 2026, estimou US$ 531 bilhões em passivos não tradicionais nas seguradoras de vida. O cálculo considera o fim de 2025 e representa crescimento real de 15% em um ano.

Investimentos ilíquidos correspondiam a aproximadamente 37% dos ativos dessas seguradoras em 2024. Muitas operações podem ser financeiramente sólidas, mas incapazes de atender a uma demanda imediata por caixa.

O caso da seguradora italiana Eurovita ilustrou essa vulnerabilidade. Sua taxa de solvência caiu de cerca de 230% para perto de 130% até o fim de 2022. Ao mesmo tempo, perdas com títulos e resgates de apólices aumentaram a pressão.

O episódio levou à administração especial e ao congelamento temporário dos resgates em fevereiro de 2023. Posteriormente, cinco seguradoras assumiram as apólices. O caso mostrou como juros mais atraentes em outros produtos podem acelerar as retiradas.

A NAIC passou a exigir mais informações sobre classificações privadas, incluindo relatórios com as justificativas dessas avaliações. A entidade também apresentou novas ferramentas de declaração e requisitos de capital para ativos personalizados.

A Delaware Life divulgou ainda um acordo de 17 de agosto. Pelo documento, a TWG Global poderá trocar até US$ 6,5 bilhões em investimentos dependentes de afiliadas pelo mesmo valor em ativos não afiliados. A operação depende de aprovação regulatória.

As empresas afirmam que mantêm capital e liquidez robustos e cooperam com as investigações. A página financeira da Delaware Life registrava US$ 70,5 bilhões em ativos admitidos e US$ 4 bilhões em capital e superávit em 30 de junho.

As principais classificações de força financeira da companhia estavam em A-, com perspectivas negativas ou sob observação. O crédito privado pode combinar com obrigações de longo prazo, mas afiliações pouco transparentes dificultam a formação de preços. Em períodos de estresse, resgates, chamadas de margem e dívidas vencendo podem pressionar o caixa antes da venda dos ativos.